爱尔眼科的疯狂扩张,经得起考验吗

　　近期，爱尔眼科收购绍兴爱尔、医院部分股权的公告引发了资本市场的 　　实际上，从下半年开始，爱尔眼科的收购就开始加速，特别是22年11月和今年1月两次收购医院，这无疑释放了“爱尔帝国”加速扩张的信号。

　　增长依赖收购商誉不断累积

　　爱尔眼科成立于年，公司年登陆创业板，自上市以来，公司业绩始终保持30%左右的增长率，而股价同样反映了这一增长趋势，最高较发行价上涨了数十倍。

　　然而，爱尔眼科医院，并购和扩张一直是一个绕不开的话题。爱尔眼科这一高速稳定增长的背后，也同样伴随着大量的并购。

　　在并购模式上，爱尔眼科起初是自己筹资进行扩张，而从年开始，爱尔眼科采用了并购基金的模式：即成立一个医院的专项基金，该基金的日常并购由爱尔眼科部分认购，而只医院达到了盈亏平衡点，爱尔眼科再出资从并购基金买下即将盈利的资产。也就是说，盈利的是归上市公司，未达标的则留在了基金内部，不会进入上市公司。

　　就这样，爱尔眼科先后参加设立了华东，华北等覆盖不同地域的7家产业并购基金和机构，其中上市公司仅用了十几亿自有资金，就合计撬动了上百亿的并购资金规模。从到年三年时间，爱尔眼科通过以上产业并购基金“撬动”医院诊所超过家，平均每年40家，是此前速度的十倍。此后并购速度虽未再快速增长，但这种模式则保留了下来，并沿用至今。

　　这种模式看似万无一失：上市公司承担了最小的风险，其实不然。不断的杠杆收购使得爱尔眼科的商誉持续增加，17年到21年，爱尔眼科的商誉翻了一倍还多。医院出现业绩变脸，随时有计提大量商誉减值的风险。而十倍以上的杠杆收购，只会在出现暴雷时加剧风险。

　　事实上，近年来爱尔眼科的报表中已经出现了资产减值的迹象，并有逐年扩大的趋势，此外，19年开始爱尔眼科还出现了一定的信用减值损失。

　　从以上这些信息可以看出，爱尔眼科的快速扩张换来了不断增加的营收利润，但也同样面临了扩张带来的更多风险。

　　竞争日益加剧道德风险递增

　　理论上讲，医院市场是爱尔眼科一家独大，那么爱尔眼科的扩张理论上确实可以无限持续下去。然而实际上，爱尔眼科的扩张节奏并非能够完全自己掌控，在这一市场，医院的竞争以及行业诸多同行的追赶。

　　尽管爱尔眼医院市场份额的头名，但眼科医疗的主医院，接近四分之三的眼科医院进行。例如，中山大学中山眼科中心一年的总接诊量超百万人次，而爱尔眼科医院加起来，也不超过千万人次。

　　眼科收入市场份额，来源：兴业证券经济与金融研究院

　　医院的挤压，行业的追赶者同样不容忽视，仅年，就有华厦眼科、何氏眼科、普瑞眼科三家公司登陆创业板进行融资，这不仅说明这些追赶者也在积极筹资，从而进行扩张抢占份额，也说明了尽管眼科医疗是一个技术含量很高的工作，但医院的壁垒很高：有了原班的设备和团队，其他公司同样可以复制爱尔眼科的模式，甚至在性价比上还要优于爱尔眼科。

　　然而，竞争的加剧还不是爱尔眼科最大的风险，毕竟这也可以用规模效应放大、马太效应加剧等话术来掩盖，甚至公司还可以选择在海外扩张，来做一家国际化公司从而一定程度上规避竞争。

　　爱尔眼科这种模式未来可能存在的最严重的逻辑硬伤，恐怕是道德风险。

　　道德风险是从事经济活动的人在最大限度地增进自身效用的同时做出不利于他人的行动，在爱尔眼科，道德风险体现在考核机制上，医院不同，爱尔眼科作为一家民营企业，是追求利润的。这就导致在面对患者时，爱尔眼科的医生就有可能由于手术指标等压力，在治疗效果差不多的情况下尽可能推荐更贵、更复杂的手术，并使用更贵的原材料，甚至将本来不需手术的患者也推上手术台。而不是考虑患者本身最适合什么。

　　在爱尔眼科，道德风险同样体现在成本端上，为了让医生更快上岗，爱尔眼科培养医院用时更短，医院可能需要十年以上才能正式上岗的医生，爱尔眼科用五年或更短的时间就可以做到。同时为了节约成本，一些可能在爱尔眼科医生看来“无所谓”的节约成本操作，就会在患者不知情的情况下上演。

　　年3月1日，医院有限公司因使用过期医疗器械，被来宾市市场监督管理局罚款元。

　　而下半年，医院，舟山普陀爱尔眼科门诊部有限公司因涉嫌经营过期的医疗器械，被舟山市市场监督管理局普陀分局罚款2万元，没收过期的雾化眼罩7袋。据企查查网站显示，该处罚具体原因是当事人在该款雾化眼罩超过有效期的情况下，依旧使用15袋雾化眼罩进行干眼熏蒸治疗，且其仓库仍有7袋超过有效期的雾化眼罩备用。

　　而在年，更为严重的事件发生医院，在一位患者的手术过程中，主治医师高某某不在场的情况下，院方可能是出于完成更多手术的考虑，竟然由没有执业医师资格的徐某某为患者刘某某实施了右眼翼状胬肉切除术和角膜缘干细胞移植术，还篡改了病历。如此严重的不专业行为，也医院有限公司收到了黄冈卫医罚[]1号行政处罚决定书。

　　随着爱尔眼科的扩张，层级较高医院可能情况还好，而在三四线城市，这种道德风险的累积速度还会更快，逐利的考核、过期的产品等等问题，最终就有酿成越来越多的医疗事故的可能性，而眼睛作为心灵之窗，任何损害产生的影响都将是巨大的。

　　爱尔眼科亿的市值，百倍的市盈率，显然是被资本市场给予了厚望。未来，资本市场对爱尔眼科要求一定是持续稳定的高增长。而这一点，与患者想要的以患者为本之间的矛盾，是一个很难解决的问题，稍有偏差，砸了爱尔的招牌，行业的追赶者们，恐怕就不会放过这样的机会。

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